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摘要
从传统供求框架出发，如果没有突发的地缘政治冲击，我们认为油价年内或不具备继续上涨的动力。
美元贬值是过去一年原油价格上涨的重要推手。发达经济体疫苗接种加速，欧美经济差变动趋于平缓，美元继续单边贬值大概率不会持续，对油价的支撑开始走弱。
衍生品市场指向石油价格已在筑顶，原油期货在不同时间点的远期合约价格已从升水转化为深度贴水，表明“聪明钱”认为石油价格已在筑顶，中期大概率回落。
原油库存已于去年三季度开始下降，原油市场未来将整体保持相对平衡，原油市场格局逐步从供需错配到基本平衡，未来原油价格的不确定性更多来源于供给端。供给端的主要变量来自美国重返《伊核协议》后，伊朗原油将重回国际原油市场，缓解原油供给的紧张。
我们认为能源结构转型短期内对油价的影响较低。
为实现碳中和，国际能源署建议不仅要从需求端遏制石油消费，更要从供给端限制石油的开采。目前原油多头的观点指向碳中和目标下，行政管制导致的原油供给收缩。但我们认为石油作为国家经济，军事，政治中的重要一环，对全球油气开采产业进行限制大概率会导致各原油生产国陷入囚徒困境，无法达成真正意义上的减产。
原油作为影响整体物价水平的重要因素，如果年内不具备上涨空间，将支持我们关于国内通胀年内回落的基准假设情形。在此基准情形下，对应到A股的投资，TMT科技、军工和高端制造可能创造较好收益。
报告正文
一、美元贬值是原油价格上涨的重要推手
传统原油分析框架涉及宏观因素、供需存因素、金融属性、能源替代及地缘政治因素等，在不同的经济周期中，原油的影响因素也不同。长期原油的影响因素更多强调经济周期和石油定价权，中短期油价易受供需存影响和地缘政治的扰动。当下在全球疫情影响下，原油的影响因素更多来源于供给端。
复盘疫情前后原油价格走势，2021年以来，布伦特原油价格累计上涨40.15%，WTI原油价格累计上涨43.74%。整体来看，2020年初至今国际油价共经历了三个阶段，原油价格呈“√”型走势。
第一阶段，2020年初至5月，疫情开始全球大规模爆发，油价大幅调整，3月后两桶油价格一度跌破50美元/桶。
第二阶段，2020年5月份OPEC+会议对减产规模达成一致，油价开始企稳回升。
第三阶段，2021年1月，受美国十年期国债利率上行，市场通胀预期持续走高，疫情下石油供需错配严重推升油价进一步走高。
美元贬值贬值大概率不会持续
2020年至今美元大幅贬值，由于原油多用于出口且以美元定价，美元的贬值推动了原油价格的反弹。疫情是目前经济复苏中最核心的影响变量，2021年以来，随着美国疫苗接种的有序推进，美国对疫情的控制取得了巨大成效，美国经济也开始了势头强劲的复苏。而二季度以来，欧洲疫苗接种提速，美欧经济差开始收敛。作为衡量投资人对经济乐观程度的指标，Sentix投资信心指数美欧差值在历史上与美元指数走势存在较强的相关性，随着欧洲疫情好转，该差值已连续两月（5月和6月）收窄。随着美欧疫苗接种都逐渐接近75%的关键阈值，疫情对美欧经济差的扰动或消退。叠加美联储释放的鹰派信号，美元继续贬值的逻辑较难继续，很难对油价继续形成支撑。
二、影响未来油价走势的因素主要为来自供给端的压力
2.1 OPEC减产对油价的影响
疫情影响下，油价自2020上半年开始调整，出于对需求端扰动的担心，OPEC于2020年3月提出希望通过减产来稳定油价，但最终谈判破裂，并加剧了油价的进一步下跌，3月布伦特原油曾一度曾跌破50美元/桶。4月份OPEC+会议再一次重提减产活动并达成一致，23个成员国自5月1日起启动首轮减产，为期两个月，减产规模为970万桶/日，油价自OPEC首轮减产后开始回升。7月起OPEC开启第二阶段减产，规模减至770万桶/日。为维持石油价格的稳定，进一步为石油消费国提供稳定的短期、中期和长期的石油供应，12月OPEC+对深化减产方案达成了进一步公式，将2021年1月-4月减产规模提高至720万桶/日。2021年4月会议上OPEC组织提出将视经济复苏情况，计划于7月计划恢复210万桶/日的原油产量，具体政策将在7月会议上讨论。
