多因素共振造就原油现实端供需走弱

今日原油延续弱势下行，Brent主力已下探至接近80美金/桶关键关口，离打脸仅一步之遥(前期判断OPEC+主要产油国财政盈亏平衡点Brent 80美金/桶附近是较为有效的支撑点)。那价格为什么会如此弱势，以及这次被打脸的概率有多大呢？

　　11月初开始原油盘面持续下行的主逻辑在于现实端美国成品油需求的走弱，近期原油市场的加速下行除了在交易现实端美柴油需求的走弱外，市场也开始逐步定价中国需求的下滑以及欧盟对俄油制裁价格上限过高等因素，多因素共振是导致目前油价如此弱势的原因。

　　先看下贯穿这波下跌行情的主逻辑现实端美国成品油需求走弱。这波原油盘面价格持续下行的同时，近端月差也出现大幅下跌，且跌势更凶，近端月差带着盘面价格走弱。这表明市场在交易现实端供需的走弱，而非预期端供需的走弱。考虑到供应端美国原油产量震荡走平、OPEC+原油出口维持下降，现实端供需的走弱主要由需求端的走弱导致。从原油单边价格与下游成品油裂解价差走势匹配度来看，美柴油裂解价差与原油单边高度匹配，同步出现加速下杀，柴油带着原油跌，原油单边价格的下跌更多是在交易现实端美柴油供需的走弱。而从美国10年期国债收益率与柴油裂解价差同步走弱看，现实端美国市场柴油供需的走弱主要由柴油需求走弱导致。

　　那仅靠这一个空头逻辑，价格是否有趋势下破80美金/桶的可能呢？难度应该较大。从美柴油需求的短中长期领先指标指引看，柴油需求大概率未到趋势崩塌时点。短周期上，美国10年期国债收益率对柴油裂解价差存在较好的短周期正向领先性，从近期美联储官员相对鹰派的发言看，市场对于加息终点的定价可能过于乐观，美国10年期国债收益率的拐点可能已经出现，但维持高位震荡的概率更大。中周期上，阶段性欧洲柴油裂解价差相较美国柴油裂解价差更强，后续美国柴油出口窗口的打开会缓解美国柴油供需现状。长周期上，美国重卡零售增速对柴油裂解价差存在3个月左右的正向领先性，目前美国重卡零售维持高增速，柴油裂解价差很难出现趋势性下行；而美国制造业PMI对美国柴油表需存在4个月左右的正向领先性，且在美国制造业PMI没有跌破荣枯线之前，柴油表需更多维持高位震荡，很难出现趋势性下行，美国制造业PMI近几期数据虽持续下滑，但截止10月数据依旧维持枯荣线之上，柴油表需也很难出现持续性走弱。

　　在交易柴油需求负反馈趋势性带崩原油价格的时机还不成熟的背景下，需要关注中国需求的下滑以及欧盟对俄油制裁价格上限过高这两个因素会不会带来价格的下破。

　　欧洲对俄油限价方面，市场传闻欧盟正在考虑将价格上限设定在65美元至70美元每桶之间。考虑到这一价格远离俄罗斯四十多的生产成本，和目前70美元/桶的乌拉尔油价格相差不大，市场担心俄罗斯会接受这一价格上限，俄油出口就将不受影响。我们认为从俄罗斯被西方制裁后，俄油出口总量变化并不大，变化的更多是贸易的流向来看，原油价格上限的设置对市场实际影响并不大。我们反而更为关心的是后续成品油出口价格上限的设置，俄乌战争之后成品油的出口出现了实质下降，后续如果也出现类似原油的价格上限设置，一旦俄罗斯接受价格上限，市场将会挤出目前柴油高利润的供应溢价，进而通过炼厂开工率的下降影响原油需求。但这一因素无法预判，只能走一步看一步，把其作为风险点看待。

　　中国需求的下滑。目前的防疫措施应该是相对中性的最优解，相对于彻底全面的放开，可以降低一次冲击的力度，但会拉长冲击的时间，所以想要看到需求的迅速边际改善难度较大，这也是目前Brent 80美金/桶附近能否支撑住的最大不确定性，高频指标方面，可以紧盯中国拥堵延时指数。